La politica de dividendos en las empresas cotizadas en la Argentina.

• Autor: Kozak, Marcelo F.

El monto de dividendos a abonar a los accionistas en un ejercicio, e incluso la definicion de una politica de distribucion de utilidades en el largo plazo, son algunas de las decisiones financieras mas complejas que las empresas deben enfrentar. Las caracteristicas de las empresas argentinas cotizadas, con bajos niveles de free floating, y la reciente participacion activa en las asambleas de accionistas del gobierno nacional por intermedio de la ANSES, incorporan nuevos factores a ser contemplados especialmente para las empresas domesticas en la oferta publica.

La perspectiva de los inversores

Los inversores individuales e institucionales buscan incrementar su riqueza a traves de la apreciacion del valor de sus tenencias de acciones en el mercado y mediante el cobro de dividendos en efectivo. En la medida que las acciones tengan adecuada liquidez y volumen, la realizacion de las ganancias por apreciacion pueden convertirse en efectivo sin mayores dificultades. No obstante, la existencia de una politica de dividendos contribuye a otorgar liquidez a una parte--por lo general pequena- de aquella apreciacion--sin necesidad de realizar un capital gain- y permite adicionalmente a los accionistas contar con un flujo de fondos relativamente estable a lo largo del tiempo, lo que convierte en mas atractivas a aquellas empresas que han declarado una politica de dividendos. La existencia de una politica de dividendos--que no debe confundirse con la obligacion de pagar dividendos- hace presumir a los inversores que los administradores preven la presencia de ganancias futuras y que al menos alcanzaran los niveles necesarios para cumplir con los pagos contemplados en tal politica. Por ello, es poco frecuente observar empresas con elevados niveles de dividendos comprometidos en sus politicas, pues el mercado penaliza a aquellas firmas que disminuyen sus distribuciones de utilidades.

Tipos de politicas de dividendos

Poseer una politica de dividendos significa que la administracion de una sociedad propone a sus accionistas un mecanismo sistematico para distribuir las utilidades anuales que la empresa reporta contablemente. Es importante destacar que no se trata de una obligacion de pago, sino un compromiso de pago en el que se avanzara, siempre y cuando existan utilidades. Se trata entonces de un "compromiso eventual". Mas adelante analizaremos algunos requerimientos legales que son consistentes con esta caracteristica de pago contingente.

Hay distintos tipos de politicas de dividendos. La mas sencilla es establecer una suma fija de dividendo por cada accion de la empresa, por ejemplo $1, anual o trimestral, por cada accion de $ 10 de valor nominal.

Otro metodo muy usual es establecer un porcentaje del resultado neto del ejercicio para ser distribuido, por ejemplo repartir el 30% de las utilidades del ejercicio. Ese porcentaje se conoce como Pay Out Ratio.

Tambien puede establecerse una politica basada en un objetivo de rendimiento efectivo anual para los accionistas que contemple, no ya el valor nominal de las acciones, sino su valor de cotizacion. En este caso, se busca proporcionar un determinado nivel de retorno efectivo que se conoce como Dividend Yield, por ejemplo el 3,5% anual que surge de relacionar el dividendo por accion con su cotizacion en el mercado.

Aquellas sociedades cotizantes cuyos accionistas de control poseen obligaciones derivadas de contratos financieros o de acciones preferidas rescatables, suelen fijar politicas de dividendos en sus controladas que aseguren un flujo de fondos para satisfacer, total o parcialmente, tales compromisos financieros. Si esas subsidiarias cotizan en bolsa, los accionistas minoritarios pueden beneficiarse de tales retornos en forma de dividendos. Asi, el endeudamiento de la controlante, contribuye a generar liquidez a los accionistas minoritarios.

No obstante, no siempre la distribucion de abundantes dividendos es la mejor manera de aumentar el valor de los accionistas en el largo plazo, pues priva a la sociedad de recursos que podrian ser reinvertidos para defender una posicion competitiva, o incluso para incrementar su cuota de mercado, por ejemplo. Volveremos sobre esta cuestion cuando analicemos la perspectiva de los gestores de las empresas y lo que recomienda la teoria de las finanzas corporativas al respecto.

Limitaciones legales al pago de dividendos

De acuerdo a la Ley de Sociedades Comerciales ("LSC") de nuestro pais, solo pueden pagarse dividendos con la existencia de ganancias realizadas y liquidas y con la previa constitucion de la reserva legal y las reservas que el estatuto de la sociedad prevea y despues de absorber de las perdidas acumuladas que pudieran existir.

Es decir que el pago de dividendos requiere la existencia de resultados acumulados positivos, la constitucion de la reserva legal que es equivalente, como minimo, al 5% de la utilidad del ejercicio hasta alcanzar el 20% del capital social--incluyendo la cuenta ajuste de capital, los aportes para futuras suscripciones y las primas de emision en el caso de las empresas bajo el contralor de la Comision Nacional de Valores-.

Podemos decir que el concepto de ganancia realizada se corresponde al concepto contable de utilidad neta devengada y de ese modo los organismos de contralor societario lo han asimilando. En cambio, la...