¿Más allá del punto de no retorno cambiario y monetario?

En materia cambiaria y de reservas, al Gobierno le suenan todas las alarmas; el Banco Central pudo comprar dólares en las últimas semanas, pero acumuló muy poco

Cuando en un avión hay un problema técnico antes del despegue, comienza a escucharse una señal indicativa de que algo anda mal. A partir de allí es fundamental, primero, que los pilotos escuchen y no se desentiendan de la cuestión y, luego, que tomen las decisiones apropiadas para evitar llegar a un temido "punto sin retorno". Hoy el Gobierno se encuentra en una situación análoga a la de una emergencia en una aeronave, con respecto a la dinámica de las reservas internacionales y de las Leliq, las notas que el Banco Central (BCRA) usa para sacar pesos del mercado, pesos que emite por otra ventanilla para financiar al Gobierno. Está cerca, si no es que ya se pasó, del punto de no retorno. O el Gobierno realiza un brutal ajuste fiscal que permita eliminar de cuajo el financiamiento del Banco Central, o la dinámica de las Leliq se volverá insostenible.

Veamos la magnitud del problema. La cantidad de Leliq aumentó sustancialmente durante el mandato de Alberto Fernández. Pasó de 1,1 billones de pesos el 10 de diciembre de 2019 a 7,2 billones ahora. Medidas en pesos de hoy, es decir, ajustadas por inflación, se duplicaron. Medidas en dólares, las Leliq aumentaron de alrededor de US$20.000 millones a más de US$50.000 millones ahora. Medidas como porcentaje del PBI, llegaron a cerca del 10%, frente al 4,2% al final del mandato presidencial de Mauricio Macri.

El costo de los intereses de las Leliq se tornó cada vez más oneroso. Pasó de 2,7% del PBI en 2021 a un estimado de 4,4% este año. El aumento de las Leliq es la contrapartida del desordenado financiamiento monetario del Banco Central al Gobierno, que alcanzó 7,4% del PBI en 2020 y 4,7% en 2021. Se suponía que el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI) iba a restringirlo a 1% del PBI en 2022. Sin embargo, ya para julio acumulaba el 2,6% del PBI, si sumamos la emisión de dinero usada para comprar bonos del Gobierno en el mercado.

Una característica de la política monetaria permitió que, hasta ahora, las Leliq no se hayan vuelto explosivas: la tasa de interés que pagan esos instrumentos es inferior a la tasa de inflación. Es decir, la inflación las va licuando. Pero esta política de tasas de interés reales (ajustadas por inflación) negativas, típica de gobiernos populistas, está llegando a su fin, a instancias del acuerdo con el...